影响人民币对美元汇率走势的因素分析
//.paper.edu.cn 影响人民币对美元汇率走势的因素分析 卢莉倩 宁波大学商学院，浙江宁波（315211） E-mail: luliqian1985@1264>> 摘 要：1994年外汇管理体制改革后，我国实行以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度，2005年7月21日又对汇率参考一篮子货币进行调整。外汇市场的供求状况是决定汇率的直接因素,而政策的影响也起到一定作用，西方国际金融理论中，有诸多汇率理论来解释汇率的决定和变动。为排除政策因素对汇率的影响，故本文采用2003-2008年的季度数据，利用西方著名的购买力平价理论、利率平价理论和外汇供求理论对人民币对美元汇率进行计算，并与名义汇率作比较，相信对汇率水平的制定有重要意义。
关键词：CPI；贷款利差；名义汇率；进出口差额 中图分类号：F830.92 1. 引言 近来，美国为了转移其次级贷款危机的损失，大量发行美元，降低美元利率，推动美元贬值。同时美联储发出不再降息的通知等一系列的政策都将对人民币对美元汇率造成一定影响。因此，有必要采取近期的数据，根据汇率理论来对两国的汇率进行实证研究，分析影响汇率走势的因素。由于之前我国的汇率制度特点，人民币对美元汇率基本保持不变（如图一所示），因此，其他因素对汇率的影响难以体现，故选取2003-2008的季度数据。
美元走势图870860850840830820810800汇率7 90美元 780770760750740730720710700199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008（1-4）年份 数据来源：国家外汇管理局数据统计 （图1）1994-2008年人民币对美元汇率均价 - 1 -
//.paper.edu.cn 2. 影响汇率变动的主要因素 2.1我国的经济状况 [1]国内经济状况是人民币汇率稳定的保证。汇率可简单地理解为外汇的价格, 即一种货币兑换另一种货币的价格, 也就是说汇率就是两种不同货币之间的比价, 它反映的是一国货币的对外价值。自上世纪40 年代布雷顿森林体系破产以及世界主要货币实行浮动汇率以来, 由于各国经济实力的发展不一。有些国家的货币出现持续贬值, 有些国家则大幅增值。最典型的是美元的贬值, 日元汇率的走高。其主要原因是日本经济实力的增强, 美国则相对削弱。经济实力是决定汇率的根本原因。近几年来, 人民币汇率有升有贬, 但整体缓步上扬。其根本原因是我国经济实力的逐渐增强。而衡量国家经济实力的主要指标GDP与人民币汇率有很[2]大的相关性。
2003-2008中国GDP90000800007000060000GDP50000400003000020000度度度度度度度度度度度季季季季季季季季季季季三三三三三一一一一一一第第第第第第第第第第第345678000000000000222222时间 数据来源：国家统计局 （图2）2003-2008我国GDP季度数据 （单位：亿元） 从上图可以看出，我国GDP水平逐年增加，经济运行平稳，每年第四季度都有超越后一年前三季度的现象是由于统计因素引起的。GDP的季度数据表明我国国民的收入水平逐渐增加，人民的生活水平逐步提高，人民的需求也逐步增加。人民币的需求越来越大。从而导致人民币的汇率缓步升值。此外，我国经济实力的增强，人民币的国际地位就相应提高，这也使人民币在长期内保持坚挺。
2.2购买力平价分析 衡量人民币流通状况的主要指标是通货膨胀率。通货膨胀往往使纸币贬值, 物价上涨, 抑制了出口, 刺激了进口, 若导致国际收支出现逆差, 将使本币汇率下跌。但通货膨胀的影[2]响往往具有时滞性。购买力平价的基本思想是：货币的价值在于其购买力，因此不同货币- 2 - GDP
//.paper.edu.cn 之间的兑换率取决于其购买力之比，也就是说，汇率与各国的价格水平之间具有直接的联系。绝对购买力平价可用公式表示为: S = P / P* S为汇率, 以本币表示的单位外币,即直接标价法，P 和 P* 分别表示本国和外国的综合物价水平。相对购买力平价理论认为, 汇率之变化应该等于两国通货膨胀率之差除以外国的物价指数。如果用 π* 和 π 表示美国和中国 t0 到 t1 期的通货膨胀率，s0 和 s1 表示t0 到 t1 期的汇率，则相对购买力可用公式表示为： [2](S1 - S0) / S0 = (π – π*) / (1 + π*) 相对购买力平价意味着汇率的升值与贬值是由两国的通胀率的差异决定的，相对于人民币对美元汇率而言，即汇率变动是由中美两国之间相对通货膨胀率决定的。如果中国通胀率大于美国通胀率, 则人民币应该贬值, 反之则人民币应该升值。从长远来看, 生产者价格指数和消费者物价指数呈现类似的通货膨胀率。以下采用2003年至2008年季度的中美居民价格指数, 通过相对购买力平价理论分别以2003年第一三季度、2004年第一三季度、2005年第一三季度、2006年第一季度为基期计算出相应的通货膨胀率和汇率。
表1 居民消费价格指数 2002年同月为100的季度平均 2003-2008中、美CPI(2002年同月=100） 中国CPI 美国CPI 第一季度 100.5102.9第二季度 100.7102.12003 第三季度 100.8 102.2 第四季度 102.7101.9第一季度 103.3104.7第二季度 105.1 105.1 2004 第三季度 106.1105第四季度 105.9105.3第一季度 105.7 107.9 第二季度 106.2108.22005 第三季度 106.7109第四季度 104.6 109.2 第一季度 104111.8第二季度 103.1112.52006 第三季度 102.6 112.6 第四季度 103.4111.3第一季度 103.9114.5第二季度 105 115.5 2007 第三季度 107.5115.3第四季度 108.8115.8第一季度 2008 111 119.2 数据来源：国家统计局 - 3 -
//.paper.edu.cn 表2 中国的通货膨胀率 2003一为季度 基期 三 2004一 三 2005一三 2006一 2003二 0.002 三 0.003 四 0.0219 0.0188 2004一 0.0279 0.0248 二 0.0458 0.0427 0.0174 三 0.0557 0.0526 0.0271 四 0.0537 0.0506 0.0252-0.002 2005一 0.0517 0.0486 0.0232-0.004 二 0.0567 0.0536 0.02810.00090.0047 三 0.0617 0.0585 0.03290.00570.0095 四 0.0408 0.0377 0.0126-0.014-0.01-0.0197 2006一 0.0348 0.0317 0.0068-0.02-0.016-0.0253 二 0.0259 0.0228 -0.002-0.028-0.025-0.0337 -0.0087三 0.0209 0.0179 -0.007-0.033-0.029-0.0384 -0.0135四 0.0289 0.0258 0.001-0.025-0.022-0.0309 -0 0.0338 0.0308 0.0058-0.021-0.017-0.0262 -0.001二 0.0448 0.0417 0.0165-0.01-0.007-0.0159 0.00962三 0.0697 0.0665 0.04070.01320.0170.0075 0.03365四 0.0826 0.0794 0.05320.02540.02930.01968 0.046152008一 0.1045 0.1012 0.07450.04620.05010.0403 0.06731 表3 美国的通货膨胀率 2003一2005季度 为基期 三 2004一 三 一 三 2006一 2003二 -0.0078 三 -0.0068 四 -0.0097 -0.0029 2004一 0.01749 0.02446 二 0.02138 0.028380.0038 三 0.02041 0.02740.0029 四 0.02332 0.030330.00570.0029 2005一 0.04859 0.055770.03060.0276 二 0.05151 0.058710.03340.03050.0028 三 0.05928 0.066540.04110.03810.0102 四 0.06122 0.068490.0430.040.0120.0018 2006一 0.08649 0.093930.06780.06480.03610.0257 二 0.09329 0.100780.07450.07140.04260.0321 0.0063三 0.09427 0.101760.07550.07240.04360.033 0.0072四 0.08163 0.089040.0630.060.03150.0211 -0.004- 4 -
//.paper.edu.cn 2007一 0.11273 0.120350.09360.09050.06120.0505 0.0242二 0.12245 0.130140.10320.10.07040.0596 0.0331三 0.12051 0.128180.10120.09810.06860.0578 0.0313四 0.12536 0.133070.1060.10290.07320.0624 0 0.15841 0.166340.13850.13520.10470.0936 0.0662 表4 购买力平价汇率 人民币名基度 义汇率 2003一 2003三2004一2004三一 三 2006一2003一 8.2776 二 8.2771 8.3594 三 8.2772 8.3593 四 8.2769 8.5417 8.4573 2004一 8.2771 8.3623 8.2799 二 8.2769 8.4755 8.39258.3892 三 8.2769 8.5639 8.48028.4768 四 8.2765 8.5233 8.448.43768.2365 2005一 8.2765 8.3022 8.2218.21778.0224 二 8.2765 8.3185 8.23728.23468.03928.2922 三 8.14 8.2965 8.21488.21198.01868.2708 四 8.083 8.1183 8.03878.03587.84718.09667.9653 2006一 8.0505 7.8838 7.80637.80437.61777.86037.7353 二 8.0105 7.7674 7.69087.68787.5097.73997.621 7.9305三 7.9651 7.7226 7.64727.64227.46347.70077.5774 7.885四 7.862 7.8741 7.79657.79437.61327.84727.7255 8.0362007一 7.7582 7.6904 7.61567.61267.43067.66667.5457 7.8524二 7.6784 7.705 7.62957.62667.44927.6787.56 7.8675三 7.5567 7.9022 7.82477.82247.6377.87687.7529 8.0688四 7.4304 7.9631 7.88517.8827.69537.93797.8127 8 7.159 7.8924 7.81497.81187.6287.86747.7433 8.0589 - 5 -
//.paper.edu.cn RMB购买力平价汇率与名义汇率的比较8.8 人民币名义汇8.6 率 基期为2003一8.4 的RMB汇率 8.2 2003三 8 2004一 7.8 2004三 7.6 7.4 2005一 7.2 2005三 7 三2006一 三 三三三2003一 2004一 2005一 2006一2007一2008一 （图3） RMB购买力平价汇率与名义汇率的比较 由上图可以看出，以购买力平价计算的汇率，无论以哪一期作为基期，其汇率走势都极为相近，且差距不大。在2007年第三季度之后，购买力平价汇率高于名义汇率，且在2008年第一季度这一差距逐步拉大。在2005年7月以后，由于汇率制度的改变，人民币名义汇率逐渐下降，人民币不断升值，在2007年底到2008年初升值速度加大。正因为制度改变导致的升值速度加快使得名义汇率小于购买力平价汇率。
2.3利率平价分析 利率平价说从资金流动的角度指出了汇率与利率之间的密切关系，有助于正确认识现实外汇市场上汇率的形成机制。在利率变动由市场决定时，使得频繁的资金流动在迅速变动的利率上及时的反映出来，同时利率变动又可对利率产生立竿见影的效果，即如果一国的利率水平高于周边的国家, 将吸引国际资本流入增加, 使本币需求上升, 可能会导致本币汇率上扬。利率平价表达式为: ( F-S ) / S = i - i* S是将本币换成外币的汇率, F是将外币换成本币的汇率。i是本国利率, i*是外国利率。
上式反映了汇率与两国利差的相互关系: 当本国利率相对外国利率上升时, 两国利差增大,汇率下跌; 反之, 汇率上升, 即F与i-i*成正比。通过对表5中F和利差进行一元线形回归分析。发现两者的相关性不高, 相关系数为-0.48783。分析的结果显示F与i-i*成反比, 及我国的汇率变动与中美之间的利差正相关。这与利率平价理论是矛盾的。主要原因是我国的利率市场化程度不高, 利率水平是由人民银行制定的。因此，我国必须培育一个发达的、有效率的货币市场，在货币市场上利用利率尤其是短期利率的变动来对汇率进行调节。例如，当市场上存在着本币将贬值的预期时，就可以相应提高本国利率以抵消这一贬值预期对外汇市场的压力，维持汇率稳定。
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//.paper.edu.cn 表5 人民币汇率与中美贷款利差 2003-2008中、美贷款利率（季度平均）% 中国银行贷款利率美国银行贷款利率利差 F 第一季度 5.31 4.25 1.068.2776第二季度 5.314.241.07 8.2771 2003 第三季度 5.31 4 1.318.2772第四季度 5.3141.31 8.2769 第一季度 5.31 4 1.318.2771第二季度 5.3141.31 8.2769 2004 第三季度 5.31 4.42 0.898.2769第四季度 5.54.940.56 8.2765 第一季度 5.58 5.44 0.148.2765第二季度 5.585.91-0.33 8.2765 2005 第三季度 5.58 6.43 -0.858.14第四季度 5.586.97-1.39 8.083 第一季度 5.58 7.43 -1.858.0505第二季度 5.777.9-2.13 8.0105 2006 第三季度 5.98 8.25 -2.277.9651第四季度 6.128.25-2.13 7.862 第一季度 6.16 8.25 -2.097.7582第二季度 6.488.25-1.77 7.6784 2007 第三季度 6.91 8.18 -1.277.5567第四季度 7.317.52-0.21 7.4304 第一季度 2008 7.47 6.21 1.267.159资料来源：国家统计局 2.4外汇供求之国际收支分析 汇率是外汇市场上的价格，外汇市场上供需流量的变动对它有着直接的影响，而外汇市场上的交易行为又都是由国际收支决定的，因此国际收支状况与汇率间存在着密切的联系。如果国际收支出现逆差, 引起外汇需求增加而可能导致外汇汇率上升和本币汇率下降。顺差意味着本币需求增加, 可能促使本币汇率上升。近几年来我国国际收支一直呈现顺差, 支撑[3]了人民币汇率走高。本文选取2003-2008年中国对美国的进出额季度数据，对中国相对美国的顺差影响人民币对美元汇率角度进行实证分析。
表6 中国对美国的进出口情况与汇率的变动 2003-2008中国对美国的进、出口总额（单位：百万美元） 出口额 进口额 进出口差额 名义汇率 第一季度 103812180.58200.58.2776第二季度 11844.6 2075.3 9769.3 8.2771 2003 第三季度 13983.72064.311919.48.2772第四季度 14602.7 3135.9 11466.8 8.2769 第一季度 13052.12994.310057.88.2771第二季度 15566.6 2799.9 12766.7 8.2769 2004 第三季度 18005.62734.815270.88.2769第四季度 18936.4 3052.4 15884 8.2765 - 7 -
//.paper.edu.cn 第一季度 17002.8 3017.9 13984.9 8.2765 第二季度 19392.83346.516046.38第三季度 22329.5 3576.5 18753 8.14 第四季度 22431.74034.218397.58.083第一季度 19952.5 4178.8 15773.7 8.0505 第二季度 22588.84392.418196.48第三季度 26305.3 4820.9 21484.4 7.9651 第四季度 270915003220887.862第一季度 23808.3 4824.8 18983.5 7.7582 第二季度 25540.85357.420183.47第三季度 28796.7 5431.4 23365.3 7.5567 第四季度 29023.46132.522890.97.4304第一季度 2008 24242.8 5994.3 18248.5 7.159 资料来源：国家统计局 从表六可以看出，从2003年到2008年第一季度，我国进出口差额的节节攀升使得我国的国际收支存在明显的顺差，导致人民币汇率的逐步走高。
2.5政府干预分析 以上主要是从经济层面上分析了对人民币汇率走势的影响，而在我国，中央政府的意志及采取的行动往往是决定短期汇率的重要因素。1994年我国实行汇率并轨, 实行以市场供求为基础、单一的、有管理的浮动汇率制。从1994年至今。我国汇率虽双向波动, 但缓步上扬。1994年人民币并轨时, 汇率为1：8.7。在1998年, 在亚洲金融危机发生后的, 人民币没有贬值, [2]仍然保持稳定, 1美元兑换8.2757元人民币。中央银行干预外汇市场的能力增强。我国外汇体制改革和有效的外汇管理制度为人民币汇率稳定提供了制度保证, 能够有效地防范国际投机资本的冲击。随其宏观调控能力的增强, 中央银行将进一步灵活运用货币政策,以维持汇[4]率稳定为基本点,对外汇市场进行积极干预。
3. 结论 本文从中国的经济状况、人民币流通状况、中美利率差异、国际收支以及人民银行制度干预几个方面对人民币对美元汇率进行了实证分析，结论如下： 1、中国的经济状况：我国GDP水平逐年增加，表明我国国民的收入水平逐渐增加，人民的生活水平逐步提高，人民的需求也逐步增加。人民币的需求越来越大。从而导致人民币的汇率缓步升值。
2、人民币流通状况：正因为制度改变导致的升值速度加快使得名义汇率小于购买力平价汇率。
3、中美利率差异：我国的汇率变动与中美之间的利差正相关。这与利率平价理论是矛盾的。主要原因是我国的利率市场化程度不高, 利率水平是由人民银行制定的。
4、国际收支：近几年来我国国际收支一直呈现顺差, 支撑了人民币汇率走高。
人民币汇率改革的方向是实行真正的有管理浮动汇率制，增加弹性和灵活性。从长期看，应增加汇率的弹性，扩大汇率的浮动区间，逐步过渡到人民币的独立浮动。从近期和中期来看，人民币仍然实行有管理的浮动汇率，增加汇率波动的区间，不仅仅盯住美元，而是一篮子货币。需要： 1、培育健全的外汇市场，增加市场交易主体，增加外汇交易工具，如远期交易、掉期- 8 -
//.paper.edu.cn 交易等。
2、盯住一篮子货币，制定合理的汇率波动区间，增加汇率灵活性。
总之，人民币汇率在短期内要保持稳定，并根据国内外经济情况变化作适时调整。
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